ServiceNow : la fenêtre de tir est passée ?

Pourquoi je m’y intéresse ?

👉 Depuis une semaine j'entends parler de Service Now absolument partout.

Plusieurs catalyseurs sont à l'oeuvre dont on va reparler, mais surtout elle est présente dans le portefeuille de Trump et Jensen en a aussi parlé.

Service Now c'est du SaaS, donc elle est encore très décotée aujourd'hui à cause de la « SaaSPocalypse ».

On va donc voir ce qu'il en retourne et si, oui ou non, Service Now est une bonne opportunité.

La société

👇 Introduction

Nom : Service Now

Pays : 🇺🇸 États-Unis

Ticker : XNYS:NOW

Capitalisation : 140,11 Md $

PEA : ❌ Non

Dividende : ❌ Non

Secteur : 🖥️ Technologie

📖 Histoire

2003 : Création de Glidesoft par Fred Luddy, ancien CTO de Peregrine Systems. L'idée est de créer une plateforme moderne de gestion des services informatiques (ITSM).

2004 : La société est officiellement créée en Californie, financée par la fortune personnelle de Fred.

2005 : Premier financement par JMI Equity.

2006 : Glidesoft change de nom pour Service Now.

2011 : Frank Slootman prend la direction de la société, ce sera plus tard le CEO de Snowflake.

2012 : Introduction en bourse, au NYSE sous le ticker NOW.

2013-2018 : Diversification des offres avec le lancement de solutions RH, Service client, Sécurité, Finance, Achats...

2019 : Bill McDermott quitte SAP et prends la tête de ServiceNow.

2020-2024 : Bill propulse la société à de nouveaux niveaux, les revenus dépassent les 10Md $.

2024-2025 : Virage IA, ServiceNow passe d'un orchestrateur de workflow à un OS d'IA, elle vise à contrôler les agents IA au sein d'une entreprise.

2025-2026 : Signature d'un gros contrat avec le gouvernement US puis retournement de thèse, ServiceNow est maintenant perçue comme un gagnant de l'IA et non un perdant, c'est le « SAP de l'ère de l'IA »

💵 Business Model

C'est du SaaS (Software As A Service). Donc du logiciel par abonnement, simple à comprendre.

Leur plateforme permet d'automatiser des workflows au sein des entreprises, d'abord IT, puis pour les autres équipes.

Exemple IT : un nouvel employé arrive, il a besoin d'un ordinateur. Service Now permet d'automatiser le flow : validation du manager -> commande du PC -> création du compte Microsoft -> création du compte SAP -> attribution des droits -> notifications RH. 

⚙️ L'IT est la porte d'entrée, mais Service Now gère aussi des flows RH (embauche, départ, congés), Finance (dépenses, achats), Juridique, Service Client, Sécurité... C'est un orchestrateur de workflow.

Et ce qui permet à Service Now de décoller actuellement c'est qu'ils viennent greffer de l'IA au sein de tous ces flows déjà créés. Donc un gain de temps énorme (sur le papier) pour les entreprises.

📊 Marché

Historiquement, NOW évoluait uniquement sur l'ITSM, gestion de tickets informatiques, incidents etc. Mais maintenant qu'elle est diversifiée sur plusieurs corps de métier différents, sont TAM est énorme. 

Le management estime le TAM à 350 Md $ en 2027 (14Md $ de CA en TTM, soit environ 4% de parts de marché). Le management vise 30Md $ de CA en 2030, soit moins de 10% du marché estimé en 2027.

Le marché a eu une croissance historique d'environ 20% / an et le management estime la croissance futur à 18% / an environ.  

🤝 Clients

NOW vend principalement aux grandes entreprises, plus de 85% du Fortune 500 utilise Service Now.

Ils sont également très présents chez les gouvernements comme les US.

Les grandes entreprises tech, Nvidia, Microsoft, IBM, Adobe, Cisco...

Industrie et énergie, Schneider, Siemens, Shell, Exxon...

Grandes banques comme JP Morgan, HSBC, UBS...

👉 Les produits de Service Now sont hyper stickys car une fois intégrés dans les process d'une boite il est quasi impossible de revenir en arrière ou de changer.

Et comme NOW est déjà intégré dans beaucoup d'entreprises, ils partent avec un avantage énorme pour l'intégration de l'IA.

⚔️ Concurrents

Sur le marché spécifique de l'ITSM on retrouve BMC Software, Ivanti et Atlassian (avec Jira qui est très connu, perso j'ai déjà utilisé).

Les géants généralises : 

Microsoft : Pas un concurrent direct aujourd'hui mais si ils arrivent à transformer Copilot en orchestrateur de workflow alors ils peuvent grignoter NOW.

Salesforce : Les deux convergent, Salesforce possède le CRM, les ventes et le service client et NOW les workflows, opérations et automatisations. Mais CRM pousse aujourd'hui Agentforce, les agents IA et l'automatisation et NOW pousse le CRM, le service client et les agents IA. Donc les deux essayent de grignoter la part de l'autre.

SAP : Déjà intégré dans les grandes boites, ils possèdent toutes les données et essayent aussi de répondre sur l'automatisation IA avec Joule, Business AI et Business Technlogy Platform.

Workday : Spécialisés RH, ils concurrence NOW sur ce segment spécifique.

On peut aussi citer Appian, Pegasystems, Palo Alto Networks, CrowdStrike, Splunk...

🚛 Fournisseurs

Les Hyperscalers : Microsoft (Azure), Google (GCP), Amazon (AWS).

Les modèles IA : OpenAI, Anthropic, Google...

Nvidia (indirectement) via les Data Centers IA.

💼 Management

Bill McDermott - CEO/Chairman : Ancien CEO d'SAP pendant près de 10 ans, il a transformé NOW en un acteur ITSM très fort, une plateforme global de gestion de workflows et maintenant un orchestrateur d'agents IA. Il a une dégaine de rocker c'est assez particulier.

Amit Zavery - President/CPO/CTO : Il a été dirigeant Google Cloud avant NOW. Maintenant il pilote l'intégralité du produit, allant de la conception jusqu'à l'architecture tech.

Gina Mastantuono - President/CFO : Directrice financière du groupe depuis 2020.

📊 Actionnaires

Le capital est quasi entièrement institutionnel, il n'y a pas de skin-in-the-game direct. 

Mais à noter que Bill le rocker a acheté beaucoup d'actions en 2026. Mais pas que, Amit et Gina aussi sont régulièrement à l'achat depuis le début de l'année.

Analyse quantitative

1- Est-ce que la note Quantitative de l’entreprise est bonne ?

✅ Note Q : 12 (> 12/20)

2- A-t-elle eu une bonne croissance par le passé ?

✅ Croissance du CA (CAGR 5 ans): +24,06% (> 5%)

✅ Croissance des EPS (CAGR 5 ans): +69,16% (> 10%)

✅ Croissance des FCF/A (CAGR 5 ans): +26,49% (> 10%)

✅ Croissance des EPS > Croissance du CA

✅ Croissance des FCF/Actions > Croissance du CA

3- À quel point est-elle rentable ?

✅ Marge brute : 77,53% (> 40%)

❌ Marge opérationnelle. : 13,74% (> 20%)

❌ Marge nette : 13,16% (> 20%)

✅ Marge FCF : 34,46% (> 20%)

✅ Croissance des marges positive

4- A-t-elle besoin de beaucoup de capital pour opérer ?

❌ CAPEX/OCF : 15,94% (< 30%)

❌ R&D/OCF : 54,37% (< 30%)

❌ Marketing/OCF : 80,60% (< 30%)

5- A-t-elle un bilan solide ?

✅ Dette Nette/EBITDA : -0,85x (< 2,5x)

✅ Interest Coverage : 156,33x (> 15x)

✅ Goodwill/Assets : 18,63% (< 20%)

6- Alloue-t-elle correctement son capital ?

❌ ROE : 15,49% (> 20%)

❌ ROIC : 6,70% (> 15%)

❌ ROCE : 13,21% (> 15%)

❌ ROIC > WACC (7,95%)

✅ ROIIC (10,70%) > ROIC

✅ Croissance des ROC positive

7- Est-ce que les prévisions de croissance sont bonnes ?

✅ Prévision du CA (CAGR 5 ans): 18,04% (> 5%)

✅ Prévision des EPS (CAGR 5 ans): 40,09% (> 10%)

8- L’entreprise dilue-t-elle ses actionnaires ?

❌ Actions en circulation : +2,34% sur 5 ans (≤ 0%)

❌ SBC/FCF : 43,86% (< 10%)

9- Verse-t-elle un beau dividende constant ?

❌ Croissance du dividende (CAGR 5 ans) : -- (> 10%)

✅ Payout Ratio : 0% (< 50%)

❌ Années d’augmentation : -- (> 10)

10- A-t-elle créée beaucoup de valeur pour ses actionnaires ?

❌ Cours de bourse USD (CAGR 10 ans) : +7,68% (> 12%)

✅ Course de bourse > 3 Concurrents principaux (> MSFT, SAP, CRM)

Note quantitative : 18/32 soit 11,25/20 🔶 Moyen.

Analyse fondamentale

✅ Forces

• La référence mondial de l'ITSM, souvent le choix par défaut des grandes entreprises, avantage aussi marqué que Salesforce sur le CRM.

• Très bonne rétention avec 98% de renouvellement (2% de churn).

• Peut upsale les clients très facilement, accroche via l'IT puis vend RH, Finance, Achats, Service Client et IA.

• Clientèle premium avec un CAC élevé (cycles d'achats long) mais une LTV énorme.

• Très bonne exécution sous la direction de Bill McDermott.

• Position idéale pour profiter de l'intégration IA dans se logiciels.

❌ Faiblesses

• Grosse dépendance aux grands comptes, et clientèle plus concentrée.

• Logiciels perçus comme des usines à gaz, c'est puissant mais c'est lourd, couteux et long à implémenter.

• La croissance baisse depuis 10 ans systématiquement, même si elle est encore forte, il devient de plus en plus difficile de grossir.

• La valorisation reste très élevée même après la chute récente dûe à la SaaSPocalypse.

📈 Opportunités

• L'IA agentique est clairement une opportunité d'upsell pour ServiceNow et d'amélioration de son mot

• Les gouvernements utilisent encore énormément de flows « manuels » et le marché est encore jeune pour NOW.

• NOW peut encore aller chercher des marchés hors US et s'étendre à l'international.

• NOW progresse rapidement sur le CRM et vient concurrencer Salesforce, ils pourraient récupérer des parts de marché.

• Le Low-Code est aussi une opportunité pour le développement de mini apps internes aux entreprises.

⚠️ Menaces

• Microsoft est la plus grosse menace car ils sont déjà intégrés partout au sein des grandes entreprises et pourraient arriver à faire de Copilot un orchestrateur de workflow universel.

• L'IA pourrait aussi devenir à elle seule suffisante pour ne plus avoir besoin de ServiceNow. Pour le moment je n'y crois pas, mais il faut le garder en tête, auquel cas ce serait la mort de tous les SaaS et pas seulement de NOW.

• Salesforce investi massivement pour concurrencer NOW, comme NOW investi pour concurrencer CRM.

• Le marché des grands comptes est déjà saturé. C'est de plus en plus difficile de trouver de nouveaux clients.

🏰 Avantage compétitif

Coûts de changement - Le moat principal

C'est évident, surtout sur les grands comptes. Quand NOW est installé depuis plus 5 ans dans une entreprise c'est des centaines de workflows mis en place, des milliers d'utilisateurs, des centaines d'intégrations...

Bref impossible de changer. Surtout que leur plateforme est unifiée, donc plus un client utilise les produits de NOW, plus il est vérouillé dans l'écosystème.

Mais surtout le produit occupe une position centrale dans l'entreprise, il ne remplace pas MSFT, SAP, CRM... il les connecte entre eux et devient indispensable.

Effet de réseau - Moat secondaire

Comme chez Salesforce, on retrouve des intégrateurs experts de ServiceNow. Plus il y a de clients qui l'utilisent, plus il y a d'ingénieurs et experts qui parlent le « language » NOW, et plus il y a d'intégrateurs familiers avec le produit, plus il devient utilisé etc.

Actifs intangibles - Moat secondaire

La marque, le savoir faire et les technologies de NOW sont également un moat plus petit à part entière.

📋 Note fondamentale 

Marché

✅ Est-elle leader de son marché … ? Oui, c'est le leader mondial de son marché principal, l'ITSM.

✅ … Dans un marché en croissance ? Oui, croissance anticipée de 18%/an avec un TAM de 350Md$ d'ici 2027.

Produits

✅ Propose-t-elle de meilleurs produits que ses concurrents ? Oui, pour son marché ITSM, sinon Salesforce domine le CRM, Workday le RH et SAP l'ERP.

✅ Est-ce que ses revenus sont récurrents / prévisibles ? Oui, quasi 100% abonnements avec un renouvellement de 98%.

✅ Sont-ils diversifiés en terme de produits ?  Oui, même si encore concentrés sur l'ITSM ils sont désormais sur tous les coeurs de métier

✅ Sont-ils résiliants au niveau de la chaine d’approvisionnement ? Oui, pas de dépendance critique.

Avantage compétitif

✅ A-t-elle un avantage compétitif grand et durable ? Oui, le coût de changement est le plus fort.

❌ Y-a-t-il de fortes barrières à l’entrée dans son industrie ? Non, et encore plus à l'ère de l'IA, n'importe qui peut lancer un SaaS.

❌ Est-elle protégée d'une disruption de ses produits ? Non, l'IA est toujours une menace à long terme.

Management

❌ Est-ce que le management pense et agit comme des fondateurs ? Non, entreprise corporate sans founder.

❌ A-t-il du skin-in-the-game ? Non, peu d'insider ownership.

❌ Est-il orienté vers ses actionnaires ? Non, abus sur les SBC.

Note fondamentale : 7/12 soit 11,6/20 🔶 Moyen.

Valorisation

📈 Perspectives de croissance

Prévisions Baggr : 18%/an pour le CA, 40%/an pour les EPS. Croissance du CA en accord avec le marché, EPS non fiables. Ils sont complètement foirés à cause des SBC et des D&A.

💰 Prix juste

🚩 Le ratio P/FCF w/ SBC.

Croissance : 16%/an des FCF/A pour intégrer une marge de sécurité.

Multiple final P/FCF : 25 pour être conservateur.

CAGR estimé : 11,35%/an

Prix juste : 132$.

Marge de sécurité : -3%.

La fenêtre de tir est passée.

📈 Pourquoi elle explose ?

Je dirai que c'est 70% du à l'IA, 20% Jensen et 10% Trump.

IA : le narratif change, on est passé de l'IA va remplacer les SaaS à l'IA ne peut pas fonctionner seule et a besoin de ServiceNow pour orchestrer les agents.

Jensen : Il a publiquement rejeté la thèse selon laquelle l'IA allait tuer les SaaS en disant que ça allait être l'opposé et en citant directement ServiceNow.

Trump : Présente dans son portefeuille, ça suffit à pump.

Thèse

❌ Vraiment pas fan : dilution, SBC, EPS flingués, dépenses marketing énormes, beaucoup de red flags pour moi.

Niveau valo ceux qui se sont positionés autour des 100$ GG. Aujourd'hui le coche est raté pour moi si on veut une marge de sécurité interessante.

Utilisateurs de NOW : manifestez vous en commentaire et dites nous quelle est votre expérience avec ces logiciels.

✅ Pour le coup, je suis à quelques heures de faire ma DCA de juin et je pense acheter du Intuit. J'ai déjà beaucoup de CSU pour jouer la remontée des SaaS, et je pense qu'Intuit est aujourd'hui le meilleur candidat pour plein de raisons.

J'ai déjà analysé Intuit mais j'en referai l'analyse la semaine prochaine pour vous expliquer ma décision.