Les opportunités du moment en bourse : Adobe et Constellation Software au crible

Dans cette analyse, je passe en revue les principales opportunités que je détecte actuellement via ma watchlist. Ces opportunités me sont présentées sous forme de rendement estimé sur les cinq prochaines années. Au programme initial : Adobe, Constellation Software et Mastercard. Faute de temps, je me suis concentré sur les deux premières — mais tout ce qui vaut pour Mastercard s'applique largement à Visa, les deux partageant le même business model.

Adobe : une décote spectaculaire… mais une menace bien réelle

Le prix, principal argument d'achat

Si vous suivez l'action, vous le savez : le prix est le premier facteur d'attrait. Adobe est décotée d'environ 64 % par rapport à ses plus hauts. On retrouve aujourd'hui des niveaux de prix comparables à 2018-2019 : cinq à six ans « à plat », une chute que l'on peut qualifier de catastrophique.

La raison est simple : l'IA. Adobe édite des logiciels, notamment la suite Creative Cloud (Photoshop, Illustrator, création de PDF, etc.), destinée à 70-80 % à des grands comptes B2B. Avec l'émergence des solutions d'IA générative, une grosse incertitude plane : Adobe va-t-elle survivre aux cinq prochaines années ? C'est ce doute qui détruit son cours.

Des chiffres pourtant magnifiques

Sur le plan quantitatif, rien d'alarmant, bien au contraire :

• Croissance des revenus : +19 % en year over year sur le dernier trimestre 2025. La bascule vers le modèle cloud par abonnement (à partir de 2013-2014, en remplacement des licences vendues autrefois sur CD) a installé des croissances à deux chiffres quasi permanentes.

• Bénéfices : +11 % au 4ᵉ trimestre 2025, sans tendance baissière notable.

• Free cash flow : croissance régulière et quasi linéaire.

• Marges : solides et stables, sans érosion du pricing power.

• Retours sur capitaux : plutôt en hausse ces dernières années.

• Quasiment aucune dette, et l'entreprise rachète ses actions.

Les KPI confirment cette dynamique : le Creative Annualized Recurring Revenue affichait un CAGR de 18 %. Adobe ne se limite d'ailleurs pas au créatif : la suite marketing (dont Magento pour l'e-commerce) et le Document Cloud (Acrobat, Adobe Sign) complètent l'offre. Fin 2025, Adobe a racheté Semrush pour renforcer son segment marketing / SEO.

Mon retour d'expérience personnel

J'ai pris une petite position en Adobe en janvier-février 2026, à un PRU de 295 $ (je suis donc en moins-value). Dans la foulée, j'ai voulu retester leurs solutions : chez Bagger, nous avions besoin de signature électronique, j'ai donc essayé Adobe Sign. L'expérience a été catastrophique : abonnements peu clairs, et l'offre de base limitée à des documents de 15 pages maximum, inutilisable pour nos besoins. J'ai annulé, me suis fait rembourser et suis passé chez DocuSign. À titre personnel, je n'utilise plus les logiciels Adobe depuis longtemps (Figma me suffit pour mes miniatures YouTube). D'où mon avis mitigé, malgré ma position.

L'IA : menace ou moteur ?

Les résultats du dernier trimestre (Q1 2026 fiscal, décalé) ont battu les prévisions. Adobe présente désormais l'IA comme son principal moteur de croissance avec Firefly, Express et l'assistant IA d'Acrobat. Les revenus récurrents issus des nouvelles offres 100 % IA ont plus que triplé en un an, et l'utilisation des crédits de génération IA a bondi de plus de 45 % en un seul trimestre.

Argument de vente clé face à Midjourney ou OpenAI : Firefly est entraîné sur des images sous licence via Adobe Stock, ce qui protège les entreprises de tout risque de violation de copyright — un atout décisif pour séduire les grands groupes.

Le départ du CEO

Point de tension supplémentaire : Shantanu Narayen a annoncé son départ de la direction après 18 ans à la tête d'Adobe, tout en restant au conseil d'administration jusqu'à la nomination d'un successeur (pas encore désigné). Départ volontaire, retraite, ou signal d'alerte ? On ne peut que spéculer.

Une valorisation ridiculement basse

C'est le gros point positif :

• PE de 14, Forward PE de 10 — des niveaux de… pétrolière. À titre de comparaison, TotalEnergies affiche un PE d'environ 9.

• Price to free cash flow de 10, sur des plus-bas historiques (médiane de 28 sur 20 ans).

Quelques scénarios de valorisation (croissance des FCF par action, multiple final) :

Même le scénario le plus pessimiste laisse un rendement estimé de ~14 % par an.

Mon verdict sur Adobe

Le cul entre deux chaises. D'un côté, une valorisation et un quantitatif magnifiques ; de l'autre, un doute fondamental sur l'existence même de l'entreprise à 5-10 ans. Le dicton dit : « quand il y a un doute, il n'y a pas de doute. » Adobe subit un facteur externe (l'IA) sur lequel elle n'a aucun levier direct. Ma position reste petite (~1-2 % du portefeuille, ~2 000 € investis, –15 % actuellement). Peut-être un petit pari supplémentaire, pour ne pas laisser passer une décote pareille — mais sans en faire une position majeure. Avis non définitif.

Constellation Software : un pari bien moins risqué

Constellation Software a elle aussi fortement chuté : –56 % depuis ses plus hauts de mai 2025. Mais c'est pour moi un pari bien moins risqué qu'Adobe.

Un modèle de serial acquirer

Pour ceux qui ne connaissent pas : c'est une entreprise canadienne dont le but unique est de racheter des éditeurs de VMS (Vertical Market Software) — des logiciels de niche, ultra-spécialisés pour une industrie précise (par exemple, la gestion des transports en commun d'une ville). À l'inverse d'un outil généraliste comme Excel, ces logiciels sont difficiles à remplacer, et les clients ont peu d'incitations à en changer.

Important : chez un serial acquirer, il ne faut surtout pas regarder les bénéfices comptables, qui n'ont aucun sens en raison de nombreux facteurs comptables. Le free cash flow est bien plus parlant.

Des chiffres qui restent excellents

• +19 % de croissance des revenus au dernier trimestre.

• +35 % de croissance du free cash flow en 2025 (+12 % au dernier trimestre).

• Retours sur capitaux en hausse après une période creuse 2022-2024 : ROIC repassé à 11,28 %.

• Marges opérationnelles en redressement, marge FCF à 22 %.

• Un return on incremental invested capital supérieur au ROIC — signe que l'entreprise gère très bien ses nouveaux investissements — et un free cash flow return on capital de 20 %.

Changement de CEO, lui aussi

Le CEO historique Mark Leonard (qui détient toujours ~6,8 % des parts) a quitté son poste en septembre dernier pour raisons de santé. Il a laissé les rênes à Mark Miller, un vétéran de la maison qui connaît très bien l'entreprise et peut poursuivre la lancée.

Une stratégie hybride et une IA vue comme un atout

Pour continuer à croître malgré sa taille, Constellation adopte désormais aussi une stratégie PEMS (Permanent Engaged Minority Shareholder) : prendre des participations minoritaires mais permanentes dans de grandes entreprises qu'elle ne peut racheter entièrement (par exemple, un investissement dans Sabre début 2026, éditeur de solutions pour compagnies aériennes et agences de voyage).

Sur l'IA, l'entreprise l'utilise massivement pour optimiser le code de ses milliers de logiciels verticaux, avec des « accélérateurs IA » internes pour faire coder plus vite ses développeurs — donc augmenter les marges à long terme.

Et surtout, l'avantage compétitif reste très fort : imaginez le responsable des transports d'une ville de taille moyenne proposer de remplacer un logiciel critique en place depuis 15 ans par une solution « maison » développée avec l'IA. S'il réussit, aucune reconnaissance (« c'était censé marcher ») ; s'il échoue sur un logiciel critique, c'est lui qui trinque. Les incitations à changer sont quasi nulles.

Valorisation et rendement estimé

Avec une hypothèse de 12 % de croissance des FCF par action et un multiple final de 24 :

• Price to free cash flow actuel de 15 (médiane à 21).

• Prix juste estimé de ~4 000 $ CAD.

• Rendement estimé de 22 à 23 % par an.

Ma position et un aveu

Je suis entré deux fois assez fort en octobre 2025, à 3 600 $ CAD. Elle représente déjà 5,5 % de mon portefeuille ; un renforcement de 1 000 € la porterait à ~6-7 % (acceptable), mais en montant investi, elle deviendrait ma première position — ce qui me pose problème.

Mon aveu : je suis peut-être rentré trop tôt et trop fort (4 500 € d'un coup en octobre). La leçon, à partager : quand vous achetez une entreprise qui chute fortement avec un momentum baissier, entrez en deux fois, en espaçant vos investissements de ~3 mois. Si ça remonte, vous avez déjà une position à prix attractif ; si ça continue de baisser, vous renforcez plus bas. Dans les deux cas, vous êtes gagnant.

Et les autres ?

Faute de temps, Mastercard (et Visa) fera peut-être l'objet d'une vidéo dédiée, tout comme Microsoft, Nvidia et Hermès. Cette dernière retrouve des niveaux intéressants (~1 700 €, sous mon PRU de 1 830 €, proche de début 2023), mais reste chère : ~41 de P/FCF et ~43 de PE. Un retour vers 30 de PE la ramènerait autour de 1 200 € — là, ce serait du pain béni. Pour l'instant, j'attends.

Les opportunités se multiplient en ce moment (Amazon et Nvidia me font aussi de l'œil — j'ai d'ailleurs racheté des deux récemment), et il faudra faire des choix stratégiques : on ne peut pas tout acheter.

À choisir entre Adobe et Constellation Software, je pencherais clairement pour renforcer Constellation, dont l'avantage compétitif me semble bien mieux protégé face à l'IA.

Et vous, quelles opportunités voyez-vous en ce moment ?

Ceci n'est pas un conseil en investissement. Faites vos propres recherches avant toute décision.